“ยอดขาย-ราคา” อสังหาฯ ไทยซึมยาว

อสังหาฯ ไทยจะซึมยาวอีกแค่ไหน?

สถานการณ์การชะลอตัวของภาคอสังหาริมทรัพย์ในช่วง 2-3 ปีที่ผ่าน ทั้งจากสภาพเศรษฐกิจที่ซบเซาจนกำลังซื้อหดหาย ภาวะการเงินที่ไม่ผ่อนปรนเหมือน 10 กว่าปีที่ผ่านมา ธนาคารระมัดระวังในการปล่อยสินเชื่อมากขึ้น หลังจากหนี้เสียเริ่มลุกลามไปยังตลาดกลุ่มบน แม้ว่าหลายฝ่ายยังมองว่าการชะลอตัวครั้งนี้เป็นปัญหาชั่วคราวในระยะสั้นแต่ก็เริ่มมีเสียงพูดถึงกันมากขึ้นว่าหรือภาคอสังหาริมทรัพย์ไทยกำลังอยู่ในวิกฤตอีกครั้ง พร้อมทั้งเรียกร้องมาตรการสนับสนุนจากภาครัฐ ซึ่งได้ขานรับและเริ่มทยอยออกมาตั้งแต่ช่วงเดือนที่ผ่านมาอย่างมาตรการ LTV ของธนาคารประเทศไทย (ธปท.) และคาดว่าจะมีมาตรการกระตุ้นเพิ่มเติมอื่น ๆ จากภาครัฐตามมาอีก

อย่างไรก็ดี KKP Research มองว่าการชะลอตัวของภาคอสังหาริมทรัพย์ในครั้งนี้กำลังสะท้อนภาพปัญหาเชิงโครงสร้างของภาคอสังหาริมทรัพย์มากกว่าจะเป็นปัญหาชั่วคราวและจะรุนแรงยาวนานกว่าที่หลายฝ่ายประเมินไว้ โดยมาตรการกระตุ้นภาคอสังหาริมทรัพย์ที่ออกมาอาจช่วยไม่ได้มากนัก

อุปทานส่วนเกิน 6 ปีระบายไม่หมด

ประเด็นปัญหาเชิงโครงสร้างประการแรก คือ ปัญหาอุปทานล้นตลาดที่ทวีความรุนแรงมากขึ้น โดยเฉพาะที่อยู่อาศัยแนวราบ ทั้งบ้านเดี่ยวและทาวน์เฮาส์ ปัจจุบันมีอสังหาริมทรัพย์ส่วนเกินอยู่กว่า 2 แสนยูนิตและอาจต้องใช้เวลาในการระบายมากถึง 6 ปี ขณะที่การปรับตัวของผู้พัฒนาอสังหาริมทรัพย์ที่โดยธรรมชาติปรับตัวได้ช้ากว่าการเปลี่ยนแปลงของตลาด โดยปัจจุบันปริมาณที่อยู่อาศัยใหม่ยังคงทยอยออกมาจากโครงการเปิดตัวใหม่ที่ขยายตัวในช่วง 2 ไตรมาสแรกของปี 2024 และคาดว่าจะยังมีอุปทานใหม่ที่กำลังก่อสร้างและทยอยออกมาอย่างต่อเนื่องหลังจากนี้ ทำให้การระบายอสังหาริมทรัพย์ส่วนเกินอาจต้องใช้ระยะเวลามากกว่า 6 ปี

อุปสงค์อาจซบเซามากกว่าที่คิด

ประเด็นเชิงโครงสร้างประการที่สอง คือ อุปสงค์ที่อาจซบเซามากกว่าที่หลายฝ่ายคาด แม้ว่าการเติบโตของเศรษฐกิจตามการคาดการณ์ของนักวิเคราะห์ส่วนใหญ่จะอยู่ที่ประมาณ 2.6%-2.7% (ส่วน KKP Research มองไว้เพียง 2.3% และมีความเสี่ยงจะเหลือเพียง 2% หากสงครามการค้ารุนแรงมากขึ้น) แต่ถือว่าอยู่ในระดับต่ำมาตลอดตั้งแต่หลังโควิด-19 ที่เติบโตได้เฉลี่ยมากกว่า 3%

ยิ่งกว่านั้น ตัวเลขเศรษฐกิจ หรือ GDP ดังกล่าวอาจไม่สะท้อนภาพเศรษฐกิจและอุปสงค์ที่แท้จริงได้ดีพอ โดยหลังจากโควิด-19 เป็นต้นมา เศรษฐกิจไทยเติบโตได้จากภาคท่องเที่ยวที่ฟื้นตัวจากศูนย์เป็นหลัก ขณะที่ภาคเศรษฐกิจอื่น โดยเฉพาะในภาคการผลิตกลับเป็นตัวฉุดเศรษฐกิจที่หดตัวติดต่อกันมา 9 ไตรมาสและอาจเรียกได้ว่า “ปัจจุบันเศรษฐกิจไทยกำลังอยู่ในภาวะถดถอย” จนส่งผลต่อกำลังซื้อที่เปราะบางมากกว่าตัวเลขเศรษฐกิจที่ออกมา รวมไปถึงภาคอสังหาริมทรัพย์ที่ซบเซาลงเป็นสัญญาณหนึ่งที่ชัดเจน

หนี้ครัวเรือนสูงกดดันกำลังซื้อ

ประเด็นปัญหาเชิงโครงสร้างประการสุดท้าย คือ ระดับหนี้ครัวเรือนที่สูงเป็นประวัติการณ์ จนทำให้ฐานะทางการเงินของครัวเรือนเปราะบาง (Household balance sheet recession) หากย้อนกลับไปตั้งแต่ช่วงก่อนวิกฤตต้มยำกุ้งจะพบว่าราคาบ้านสะท้อนถึงการบริโภคโดยรวม ซึ่งจะเพิ่มขึ้นไปพร้อม ๆ กับหนี้คงค้างของภาคเอกชนและครัวเรือน (Debt-fueled consumption) แต่สิ่งที่แตกต่างกันระหว่างปัจจุบันและอดีต คือ ในอดีตราคาบ้าน (และการบริโภคโดยรวม) ถูกผลักดันจากหนี้ของบริษัทเอกชนจนแตะจุดสูงสุดที่ระดับเกือบ 180% ของ GDP ก่อนเกิดเป็นวิกฤต ขณะที่ในปัจจุบันราคาบ้านกลับถูกผลักดันจากหนี้ของภาคครัวเรือนเป็นหลัก โดยหนี้ครัวเรือนเพิ่มขึ้นจากประมาณ 60% ในช่วงปี 1997 มามากกว่า 90% ในปัจจุบัน

ยิ่งไปกว่านั้น คือ หนี้ครัวเรือนต่อ GDP อาจเป็นการประเมินกำลังซื้อของภาคครัวเรือนที่ดีเกินจริง (นอกเหนือไปจากประเด็นภาคท่องเที่ยวเข้ามาช่วยพยุงเศรษฐกิจในระยะที่ผ่านมาจนทำให้ภาพเศรษฐกิจบางส่วนบิดเบือน) เนื่องจากการเติบโตของเศรษฐกิจ หรือ GDP ในระยะ 10 ปีหลังไม่ได้ส่งผ่านไปยัง “ค่าจ้าง” หรือกำลังซื้อของภาคครัวเรือนมากนัก โดยตั้งแต่ปี 2014 จนถึงปี 2024 เศรษฐกิจไทยเติบได้เฉลี่ย 3.5% ต่อปี ขณะที่ค่าจ้างเฉลี่ยเติบโตได้เพียง 1.6%

ดังนั้นหากเทียบหนี้ครัวเรือนต่อรายได้ของครัวเรือนจะพบว่าปัจจุบันอยู่ในระดับมากกว่า 200% หรือประชาชนโดยทั่วไปมีหนี้มากกว่ารายได้มากกว่า 2 เท่า เพิ่มขึ้นจากช่วงปี 2008 ที่มีหนี้มากกว่าเพียง 140% หรือ 1.4 เท่า และส่งผลให้ราคาบ้านในปัจจุบันปรับสูงสุดเป็นประวัติการณ์

อย่างไรก็ตาม ภาระหนี้ครัวเรือนที่สูงในระดับนี้ย่อมกดดันกำลังซื้อของภาคครัวเรือนอย่างมาก โดยเฉพาะอสังหาริมทรัพย์ในระยะข้างหน้าอย่างหลีกเลี่ยงไม่ได้ ขณะเดียวกันภาคธนาคารก็ระมัดระวังในการปล่อยสินเชื่อมากขึ้นอย่างต่อเนื่องโดยเฉพาะในกลุ่มตลาดบ้านราคาปานกลาง-ล่าง

ราคาบ้านอาจหดตัว จุดเปลี่ยนอสังหาฯ

จากปัจจัยเชิงโครงสร้างทั้ง 3 ประการข้างต้น KKP Research ประเมินว่าระดับราคาบ้านจะปรับตัวลดลงตามกลไกตลาดในที่สุด และอาจสร้างแรงกระเพื่อมที่รุนแรงและยาวนานกว่าที่หลายฝ่ายคาดไว้

อย่างไรก็ดี แม้ว่าปัจจุบันราคาของภาคอสังหาริมทรัพย์ยังไม่มีสัญญาณว่าจะปรับลดลงอย่างชัดเจน แต่สิ่งที่น่ากังวลคืออัตราการทำกำไรขั้นต้นของกลุ่มอุตสาหกรรมผู้พัฒนาอสังหาริมทรัพย์ลดลงต่อเนื่องในช่วงที่ผ่านมา สะท้อนว่ากำลังมีการแข่งขันด้านราคาที่ทวีความรุนแรงมากขึ้น หรือ การประเมินราคาของภาคธนาคารที่เริ่มชะลอตัวตามแนวโน้มราคาซื้อขายที่แท้จริงของตลาดในภาพรวม

ทั้งนี้ กลุ่มทาวน์เฮาส์ที่เผชิญกับการหดตัวต่อเนื่องเริ่มส่งสัญญาณการปรับลดราคามากขึ้น ตั้งแต่ต้นปี 2024 ตามการสำรวจราคาที่ยังอยู่ระหว่างขายในพื้นที่นนทบุรี ปทุมธานี และ สมุทรปราการ

อสังหาฯ ไทยจะตามรอย “ทศวรรษที่สูญหาย” ของญี่ปุ่น หรือไม่?

คำถามสำคัญต่อไปคือหากราคาบ้านหดตัวลงในระยะข้างหน้าจะยาวนานแค่ไหนและจะส่งผลอย่างไรบ้างต่อเศรษฐกิจไทยในภาพรวม KKP Research ตั้งข้อสังเกตว่าสัญญาณทางเศรษฐกิจหลายประการที่กำลังเกิดขึ้น มีลักษณะคล้ายคลึงกับวิกฤตเศรษฐกิจของญี่ปุ่นเมื่อ 2 ทศวรรษที่แล้ว และนำไปสู่ภาวะเศรษฐกิจซบเซาที่ยาวของญี่ปุ่นจนกลายเป็น “ทศวรรษที่สูญหาย”

ข้อสังเกตประการแรก คือ การเข้าสู่วัฏจักรสินเชื่อขาลง หลังจากฟองสบู่ราคาบ้านญี่ปุ่นแตกในปี 1990 สินเชื่อบ้านญี่ปุ่นเริ่มหดตัวอย่างรุนแรงและกดดันให้ราคาบ้านทั้งใหม่และมือสองลดลงอย่างต่อเนื่อง ซึ่งก่อให้เกิด Negative wealth effect กล่าวคือ ราคาบ้านที่ปรับลดลงทำให้มูลค่าของหลักประกันและความมั่งคั่งของครัวเรือนลดลง นอกจากภาคครัวเรือนจะระมัดระวังการใช้จ่ายมากขึ้นแล้ว ภาคธนาคารต้องแบกรับความเสี่ยงหรือความเสียหายจนต้องเข้มงวดในการปล่อยสินเชื่อมากขึ้น เมื่อสินเชื่อในระบบเศรษฐกิจลดลงจะยิ่งทำให้ราคาบ้านปรับตัวลดลงอีก และส่งผลให้เศรษฐกิจชะงักงันต่อเนื่องเป็นลูกโซ่ต่อไป ทั้งภาคอสังหาฯ และภาคเศรษฐกิจอื่นที่อาศัยธนาคารเป็นตัวกลางระดมทุน สำหรับญี่ปุ่นวงจรหายนะนี้นำไปสู่การฟื้นตัวของภาคเศรษฐกิจที่ยืดเยื้อนานกว่าสองทศวรรษ

สำหรับภาคครัวเรือนไทย เริ่มเข้าสู่วัฏจักรการลดหนี้ (Deleveraging cycle) ตั้งแต่ปลายปี 2022 จากภาระหนี้ที่สูงขึ้นและความสามารถในการชำระหนี้ที่ลดลง สินเชื่อที่อยู่อาศัยหดตัวและหนี้เสียเริ่มปรับตัวสูงขึ้น ส่งผลให้การปล่อยสินเชื่อของภาคธนาคารที่เป็นปัจจัยขับเคลื่อนหลักหดตัวลดในรอบ 20 ปีและยังมีแนวโน้มจะหดตัวลงต่อเนื่องต่อไปอีกและจะกดดันราคาบ้านให้ปรับตัวลงตาม

ข้อสังเกตประการที่สอง คือ การเข้าสู่สังคมผู้สูงอายุ การหดตัวของประชากรญี่ปุ่นในระยะยาวและการที่คนรุ่นใหม่เลือกจะสร้างครอบครัวลดลง (Household formation) ซึ่งนำไปสู่การเปลี่ยนทิศทางตลาดอสังหาริมทรัพย์ของญี่ปุ่นเป็นขาลงอย่างชัดเจนจนไม่สามารถฟื้นตัวสู่ระดับเดิมได้

สำหรับประเทศไทยมีทิศทางในระยะยาวเดินรอยตามญี่ปุ่น กล่าวคือ โครงสร้างประชากรช่วงอายุ 25-65 ปี ซึ่งเป็นกลุ่มขับเคลื่อนหลักในภาคอสังหาริมทรัพย์เริ่มเปลี่ยนเป็นทิศทางขาลง จึงมีแนวโน้มส่งผลให้อุปสงค์การซื้อที่อยู่อาศัยมีทิศทางชะลอตัวในระยะข้างหน้า นอกจากนี้ แรงซื้อต่างชาติยังมีข้อจำกัดด้านกฎหมายอยู่

อย่างไรก็ตาม ปัจจุบันยังเร็วเกินไปที่จะสรุปว่าภาคอสังหาริมทรัพย์ไทยจะเดินตาม  “ทศวรรษที่สูญหาย” ของญี่ปุ่น เนื่องจากจุดเริ่มต้นปัญหาของไทยไม่ได้เริ่มจากการเก็งกำไรในภาคอสังหาริมทรัพย์เหมือนญี่ปุ่นที่ในที่สุดนำไปสู่เหตุการณ์ฟองสบู่แตกจนเป็นวิกฤตเศรษฐกิจ แต่เศรษฐกิจไทยจะค่อย ๆ เข้าสู่ภาวะซบเซาอย่างค่อยเป็นค่อยไป ซึ่งอีกทางหนึ่ง นับเป็นการเปิดโอกาสในการปรับโครงสร้างเศรษฐกิจได้มากกว่า

มาตรการปัจจุบันช่วยได้ในระยะสั้น

สำหรับมาตรการกระตุ้นภาคอสังหาริมทรัพย์ที่ออกมา KKP Research มองว่ามาตรการเพิ่มเกณฑ์สัดส่วนสินเชื่อต่อมูลค่าบ้าน (Loan to Value: LTV) อาจมีส่วนพยุงภาคอสังหาริมทรัพย์ในระยะสั้นแค่บางส่วน แต่ในระยะยาวคงไม่สามารถพลิกฟื้นภาคอสังหาริมทรัพย์ที่ซบเซาจากปัญหาเชิงโครงสร้างที่กล่าวถึงก่อนหน้านี้ได้

โดยคาดว่ามาตรการ LTV จะส่งผลให้ 1) ช่วยพยุงภาคอสังหาริมทรัพย์ราคาสูง โดยผู้กู้ในกลุ่มรายได้สูงและมีเครดิตที่ดีอยู่จะสามารถซื้อที่อยู่อาศัยได้โดยใช้เงินดาวน์น้อยลง 2) อสังหาริมทรัพย์กลุ่มราคากลาง-ล่างอาจไม่ได้รับอานิสงส์มากนัก เนื่องจากธนาคารยังระมัดระวังการปล่อยสินเชื่อกับลูกค้ากลุ่มนี้ตามแนวโน้มรายได้และเศรษฐกิจที่ไม่ฟื้นตัวชัดเจนไม่ว่าจะมีมาตรการ LTV หรือไม่ก็ตาม นอกจากนี้ หากราคาบ้านมีแนวโน้มลดลงอย่างชัดเจนจะส่งผลให้ภาคธนาคารเข้มงวดในการปล่อยสินเชื่อมากขึ้น เนื่องจากความเสี่ยงมูลค่าหลักประกันเพิ่มสูงขึ้น ซึ่งอาจสร้างความเสียหายมหาศาลหากการผิดชำระหนี้เกิดขึ้น อย่างไรก็ดี การปรับเกณฑ์ LTV อาจจะช่วยให้ลูกค้าบางส่วนกล้าจะยื่นขอกู้มากขึ้นและทำให้ธนาคารสามารถเข้าถึงลูกหนี้ที่ยังมีเครดิตดีอยู่ได้เพิ่มขึ้น

ดังนั้น โดยรวมอาจจะยังเร็วที่จะวิเคราะห์ได้ว่ามาตรการดังกล่าวจะช่วยแก้ไขปัญหาธนาคารไม่ยอมปล่อยกู้มากน้อยเพียงใด รวมทั้งหากพิจารณาจากในระยะที่ผ่านมา นอกจากมาตรการของธนาคารแห่งประเทศไทย ภาครัฐยังมักออกมาตรการกระตุ้นภาคอสังหาริมทรัพย์อื่น ๆ มาควบคู่ไปด้วย โดยเฉพาะมาตรการทางการคลัง ไม่ว่าจะเป็นการลดค่าใช้จ่ายที่เกี่ยวข้องกับการซื้อขายอสังหาริมทรัพย์ หรือการให้สิทธิประโยชน์ทางภาษี

KKP Research มองว่ามาตรการเหล่านี้อาจมีผลช่วยอสังหาริมทรัพย์ในกลุ่มราคาสูงเช่นเดียวกัน เพราะเป็นค่าใช้จ่ายที่สามารถประหยัดได้อย่างมีนัยสำคัญ แต่คาดว่าจะไม่ได้มีส่วนช่วยเร่งกระบวนการตัดสินใจว่าจะซื้ออสังหาริมทรัพย์ในกลุ่มบ้านราคาที่ไม่ได้สูงมากนัก

“เพิ่มรายได้-ดึงต่างชาติช่วย” คือคำตอบระยะยาว

แม้ว่ามาตรการระยะสั้นมีความจำเป็นในการช่วยพยุงความเชื่อมั่นของภาคอสังหาริมทรัพย์ แต่ทางออกในระยะยาว KKP Research มองว่ามี 2 นโยบายที่ต้องดำเนินการ 1) การยกระดับรายได้ของประชาชน ซึ่งจะช่วยแก้ไขปัญหาทั้งเรื่องหนี้ครัวเรือนและภาคอสังหาริมทรัพย์ซบเซาไปพร้อม ๆ กัน เศรษฐกิจที่ฟื้นตัว รายได้ที่เพิ่มขึ้นอย่างยั่งยืนจะช่วยภาระหนี้ของครัวเรือนลดลง ธนาคารมีความมั่นใจที่จะปล่อยสินเชื่อมากขึ้น

2) นโยบายแรงงานต่างชาติและการถือครองอสังหาริมทรัพย์ที่ต้องทบทวนให้สอดคล้องกับสถานการณ์ “เกิดน้อย โตต่ำ” ของไทย โดยเฉพาะการส่งเสริมแรงงานทักษะสูงจากทั่วโลกให้เข้ามาในประเทศ ซึ่งสิทธิในการถือครองอสังหาริมทรัพย์ถือเป็นหนึ่งในปัจจัยสำคัญในการดึงดูด แต่ในขณะเดียวกันก็ต้องหาทางรับมือกับข้อกังวลของการเปิดเสรีให้ชาวต่างชาติมาถือครองอสังหาริมทรัพย์ที่สำคัญอย่างเช่นการทำให้คนไทยมีต้นทุนที่แพงขึ้นในการเข้าถึงอสังหาริมทรัพย์และที่ดิน

สำหรับประเด็นดังกล่าว ภาครัฐไม่ควรเปิดเสรีอย่างไร้ข้อจำกัด แต่ควรมีมาตรการหรือกำหนดหลักเกณฑ์อย่างเป็นระบบเกี่ยวกับประเภท จำนวน ระยะเวลา หรือพื้นที่ที่ชาวต่างชาติสามารถเข้ามาถือครองอสังหาริมทรัพย์ได้ หรือการเก็บภาษีถือครองของต่างชาติกับกล